lördag 21 oktober 2017

Castellums rapport och finansiering

Igår släppte Castellum sin niomånadersrapport men jag hade en lång arbetsdag följd av lite sociala plikter så jag hann inte titta på den förrän vid 23-tiden. När Saxborn inledde vd-ordet med två långa stycken om hållbarhet var jag chanslös och somnade...

Nåväl, det är viktigt med hållbarhet både ur ett kundperspektiv och ur ett effektivitetsperspektiv för ett långsiktigt fastighetsbolag. Men när vd-ordet nästan helt kan ägnas åt det så säger det något om hur otroligt odramatiskt bolaget är. Långsiktiga frågor ligger helt i förgrunden medan kortsiktiga frågor nästan inte belyses alls.

Några saker att notera och kommentera, jämfört med samma kvartal 2016:
  • Hyresintäkterna sjönk med 4 procent. Detta beror på att bolaget förra året precis hade tillträtt Norrportenbeståndet och sedan sålde av fastigheter för 7 miljarder, beståndet och belåningen var helt enkelt större den 30 september 2016 och därmed var hyresintäkterna högre
  • Trots dessa försäljningar steg förvaltningsresultatet med 5 procent, högre avkastning med lägre risk alltså
  • Belåningsgraden ligger på 49 %. En Twitterbekant kallade 50-procentig belåning för huvudlös häromdagen, men historiskt är det relativt lågt för noterade fastighetsbolag (utanför Lundbergsfären som ofta ligger väsentligt lägre). Med historiskt höga värderingar till följd av ett historiskt lågt ränteläge är det ändå klokt att hålla belåningen låg med traditionella mått mätt
  • Castellum har ökat investeringstakten och projektportföljen är nu på 3,7 miljarder med ett förväntat hyresvärde på 316 miljoner. Det är ett attraktivare förhållande än det befintliga beståndet på 71 miljarder med hyresvärde på 4,2 miljarder. Om värderingarna håller i sig och hyresvärdet realiseras finns en betydande värdeutveckling att vänta sig i projektbestånder
Jag har haft en del diskussioner med David Johansson på Twitter som är väldigt kritisk till Castellum framförallt ur ett finansieringsperspektiv. Bolaget har varit passivt jämfört med t.ex. Sagax och Balder vilket gjort att värdeutvecklingen varit mycket svagare i Castellum än i dessa båda. Jag tror man får dela upp detta i tre delar:
  • Belåningsnivån
  • Kapitalstrukturen
  • Räntenivån
Jag kan inte Sagax särskilt väl utan jämför istället med Balder. Belåningsnivån är idag relativt lika men Balder har sedan finanskrisen generellt varit högre belånat. Jag tycker dock det är svårt att kritisera Castellum för denna del, jag har istället varit väldigt komfortabel med detta och accepterat den risknivå bolaget valt.

Kapitalstrukturen, där Balder och Sagax arbetat med olika typer av instrument inklusive preferensaktier, är också en del där Balder nu rör sig lite åt Castellums håll. För att maximera stamaktieägarnas avkastning på sitt kapital är det rimligt att överväga preferensaktier, se gärna mitt inlägg om fastighetsfinansiering från i januari. Detta är dock återigen en fråga om risk-reward där jag valt Castellum för att sova gott, inte äta gott som det brukar heta. Sagax är ännu mer kreativa med ett aktieslag (D-aktierna) som i stor utsträckning beter sig som preferensaktier men ändå räknas som stamaktier.

Det område där Davids kritik är lite mer relevant är på räntenivån. Om nu Castellum gjort så försiktiga och konservativa val, varför lyckas man inte få ner sin räntenivå lägre över tid? Balder har i stor utsträckning bostadsfastigheter vilka motiverar en lägre nivå, men bolaget arbetar även aktivt genom att få investment grade-rating och finansiera sig mer globalt. Sagax har ett mer Castellum-likt bestånd och arbetar extremt aktivt med sin finansiering med en bred palett av instrument. De lyckades nyligen med konststycket att emittera ett icke säkerställt obligationslån på 1,25 miljarder för STIBOR+215 punkter, betalar i nuläget ca 1,65 %.

Jag kan tycka att Castellum borde eftersträva en investment grade-rating och att mer aktivt arbeta med sänkta finansieringskostnader. Att skapa en mer flerskiktad kapitalstruktur skulle kunna driva upp avkastningen för stamaktieägarna, men förmodligen är det bättre att bolaget ligger kvar i "lagom"-landet så kan mer offensiva investerare välja Sagax som sitt fastighetsbolag.

Om vi avslutningsvis återgår till Castellums rapport så exekverar bolaget vidare i lagom takt och sitter i en god ställning för att hålla en högre investeringsnivå framöver.

onsdag 18 oktober 2017

Handelsbanken överkapitaliserad?

I morse publicerade Handelsbanken sin niomånadersrapport som i mina ögon var riktigt solid:
  • Räntenetto steg med 8 % och provisionsnetto med 4 %
  • Jämförelsekvartalet innehöll aktieförsäljningar för en miljard, detta gjorde att periodens resultat sjönk 9 % trots att kreditförlusterna halverades. Justerar man för detta och för den återupptagna avsättningen till Oktogonen steg rörelseresultatet med 10 %
  • Rullande tolv månader är vinsten per aktie 8,05 kronor, vilket överstiger mitt investeringsantagande på 8 kronor, ok
Så långt en stabil rapport. En sak jag reagerade lite mer på är att bolaget nu talar om en "kalibrering av kapitalnivån". 

Kärnprimärkapitalrelationen i banken är idag 23,6 % och Finansinspektionen har i sin Supervisory Review and Evaluation Process (SREP) kommunicerat framåtriktade krav som banken tolkat som 20,1 % med ett intervall där den övre gränsen ligger på 23,1 % (jag kan inte hitta i rapporten vad den lägre gränsen är). Om banken ligger fortsatt över denna övre gräns talar man om att kalibrera kapitalnivån. Min tolkning är att man då siktar på att hamna mellan 20,1-23,1 %, vilket innebär att kärnprimärkapitalet kan minskas med 3-18 miljarder kronor.

Det finns flera sätt att minska kärnprimärkapitalet. Man skulle kunna tänka sig att minska hybridkapital vilket skulle kunna öka bankens räntenetto. Men med tanke på att avkastningen på eget kapital nu ligger så "lågt" som 12,9 procent så talar mycket för att man vill justera det egna kapitalet istället, eller kanske en kombination. Om 18 miljarder delas ut skulle EK sjunka från 139 till 121 miljarder och avkastning på eget kapital, allt annat lika, skulle stiga till 14,8 % vilket åter skulle placera banken i högsta avkastningsklassen.

Att man åter sätter av pengar till Oktogonen tyder på att banken a) förväntar sig högre räntabilitet på eget kapital än jämförbara banker och b) tänker höja utdelningen i vår. I kärnprimärkapitalet räknar man av prognosticerad utdelning så den höjda utdelningen är redan inprisad. En "kalibrering" bör därmed ske som en extra utdelning ovanpå en höjd ordinär utdelning.

En utdelning på 3-18 miljarder motsvarar 2-9 kronor per aktie. En inte alltför vågad gissning är att banken väljer att höja ordinarie utdelning till 6 kronor per aktie och att man till det lägger en extra utdelning på kanske 4 kronor?

Helt klart har Handelsbankens avkastning på eget kapital hämmats av en hög kapitalisering så jag tycker det är rätt med en extrautdelning, 6 + 4 kronor i vår skulle i mina ögon kunna vara "lagom", men kanske finns det utrymme för mer om den positiva utvecklingen fortsätter.

tisdag 17 oktober 2017

På pränt

Lundaluppen gjorde i veckan papperspremiär när jag fick en krönika publicerad i Börsveckan (klicka på bilden nedan för att förstora den och läsa artikeln).

Lundaluppen publicerad i Börsveckan

Min ersättning för detta var noll kronor, som vanligt ingen olympisk löneförhandling av undertecknad. Motivet att skriva var istället att jag tycker det ger en extra trovärdighet till bloggen. Tidigare har jag funnits med i Värdepappret, nu Börsveckan, kanske blir det Affärsvärlden och sedan Dagens Industri härnäst? Jag har ingen plan att bli journalist, men visst känns det roligt att vara i pränt.

Processen att skriva en text till en tidning skiljer en del från en blogg. Här fick jag sparring av Gabriel Isskander som kom med konstruktiv kritik och förslag som jag tycker förbättrade texten. Efter vi var överens om texten (krävde kanske 4-5 mejl fram och tillbaka) så valde han när den skulle publiceras efter tidningens behov. Jag lämnade in två förslag, detta om att sälja aktier samt ett om indexinvestering. Den enda styrning jag fick på ämnet var att inte skriva om egna aktieinnehav, vilket jag naturligtvis har respekt för.

Jag har själv läst Börsveckan rätt länge och detta är första säsongen som de släppt in gästskribenter. Tidigare krönikörer under hösten har varit duktige Twitterprofilen Finansamir samt Spiltans vd Per H Börjesson.

Vad säger läsarna, borde jag skriva mer i andra medier eller ska jag hålla mig till bloggen?

fredag 13 oktober 2017

Barnsparande

En fråga jag lovat skriva om många gånger (men glömt varje gång) är barnsparande. Jag är inte sparrådgivare på något sätt men tänkte förklara hur jag själv tänker.

Jag sparar, jag har barn, jag vill mina barn väl på alla plan, även ekonomiskt. Jag tror att många av mina läsare känner igen sig i den situationen, men sedan glider meningarna isär om hur man gör detta.

Barnsparande har några uppsidor som man gärna vill åt:
  1. Ge en grundplåt till de första större utgifterna som lägenhet, en utvecklande resa, körkort (om det nu behövs när självkörande bilar blir vardagsmat) etc.
  2. Ge en uppfattning om pengar och sparande till barnen, få upp frågan på bordet
  3. Kanske till och med skydda barnets pengar från ens egna eller ens partners köplustar
Nummer tre känns inte aktuellt i min situation eller i mitt äktenskap, men det kanske kan vara aktuellt i andra förhållanden. Det kan även finnas frågor om särkullbarn och liknande, det lämnar jag gärna över till andra.

Barnsparande har även ett antal nedsidor som man helst vill undvika:
  1. Barnet tar pengarna och gör något du uppfattar som destruktivt; spelar bort pengarna, lägger dem på missbruk, ger bort dem till en manipulativ partner etc.
  2. Beloppen blir så stora att överförmyndaren visar intresse, detta sker redan vid 8 basbelopp och beskrivs här. Det sista jag vill är att få in myndigheter mellan mig och mina barn
När det gäller punkt 1 så brukar jag säga att ett stort barnsparande är ett bet på en harmonisk 18-årsdag. Oddsen blir förhoppningsvis mycket bättre ju närmre man kommer.

Mot bakgrund av dessa önskade och oönskade effekter jag gjort följande val:
  • Varje barn får 1000 kronor om året vid sin födelsedag, detta sparande sker alltså i deras namn
  • Vi placerar i samråd dessa i aktier som intresserar barnet, med bara en väldigt grov kvalitetsspärr från mitt håll. Det blir gärna Apple, Alphabet, Activision Blizzard och liknande för mina skärmtokiga avkommor, utfyllt med lite Avanza Zero
  • Aktierna ligger i ISK för att slippa kassaflöden under året, för en KF dras pengar från kontot under året och jag vill inte bevaka detta för att undvika negativa saldon. Många av aktierna har mycket låg utdelning så källskatteeffekter och liknande kan kvitta
Men 1000 kronor är kanske alltför lite tycker du? Jag tycker detta räcker för att uppnå de positiva effekterna (1-2) längst upp. Det räcker inte till att köpa en lägenhet såklart, men jag har ett stort sparande och obelånat hus i eget namn som är tillgängligt om barnen skulle behöva (och förtjäna) lite hjälp i ett sådant läge. Ett högre belopp skulle i mina ögon kräva hårdare kvalitetskontroller på innehaven och förmodligen göra hela processen för tråkig för mina barn.

Mina barn är på sätt och vis födda med guldsked, men de får vänta lite på att få den i mun. Inspirerad av Buffett har jag ingen önskan att donera ett "socialbidrag" till barnen som passiviserar dem. Det finns något otroligt värdefullt i att bygga sitt eget sparande.

Beloppet är också så litet att det finns utrymme för släktingar att fylla på i hopplösa bankkonton som de tycks helt besatta av... Detta utan att ens komma nära överförmyndargränsen.

Vad säger läsarna? Gör ni något liknande? Stefan Thelenius är en som skrivit mycket om barnsparande, läs hans tankar här.

onsdag 11 oktober 2017

Inköp Balder

Idag tog jag in ett nytt bolag både på bevakningslistan och i portföljen när jag köpte Fastighets AB Balder motsvarande knappt 2,5 procent av portföljvärdet. Priset per aktie var 215,60 kronor.

Jag har skrivit en del om Balder tidigare och har genom åren gått miste om en mycket god avkastning. Min syn på bolaget har präglats av en misstänksamhet mot Erik Selin och hans tidigare riskabla sätt att bygga bolag med hög belåning. Vad som hänt är ju att denne Selin gått från klarhet till klarhet och att han med åldern blivit lite mer lundaluppsk i sin syn på finansiering.

Nyligen har Balder löst in sina preferensaktier och därigenom halverat kostnaden för denna del av finansieringen genom att ta upp hybridlån till 3,13 % ränta.

För att förstå Balder tycker jag det är intressant att jämföra med det andra fastighetsbolaget i portföljen, Castellum.

NyckeltalBaldCastKommentar
Andel bostäder
56 %
0 %
En av anledningarna att titta på Balder, större spridning och trögare kundmassa men också trögare att höja hyror
Andel logistik
?
18 %
Balder anger inte detta
Andel handel/ kontor
28 %
82 %
I en högkonjunktur ger kontor möjlighet att höja hyror
EPRA NAV
216 kr
138 kr
Långsiktigt substansvärde (inkluderar uppskjuten skatt)
Belånings-grad
50 %
48 %
Balders siffra bedömd efter inlösen av pref
EPRA EPS
15 kr
8,40 kr
Min bedömning av båda, Castellum kan ligga något högre framåt
Snittränta
1,9 %
2,5 %
Balder är klassad som investment grade av Moody's och S&P
Snitt-bindning
3,2 år
2,6 år
Båda bolagen har långa bindningstider
Ränta +1 % ger EPS:
-25 %
-20 %
Grovt räknat för båda bolagen, Castellum mindre känsligt, men Balder lär ligga lägre över tid
Aktiepris
215 kr
127 kr

Direkt-avkastning
0 %
3,9 %
Ännu en anledning att jag dröjt med Balder
P/E (EPRA)
14,4
15,1

P/NAV (EPRA)
1,0
0,9


Som synes är det ingen stor skillnad i värdering mellan bolagen. Det är lite intressant att E/NAV är högre för bostadsbolaget Balder än kommersiella bolaget Castellum. Detta tycker jag tyder på att Balder är relativt undervärderat med något högre avkastning till något lägre risk.

Den främsta skillnaden mellan Castellum och Balder torde dock vara företagskulturen, där Balder är mer opportunistiskt och i mina ögon mer kreativt. Detta skrämde mig tidigare men jag tycker Erik Selin visat att han tänker långsiktigare idag än för 10 år sedan.

Efter detta inköp ser portföljen ut så här:

Bolag
Andel
Handelsbanken
16 %
Sampo
14 %
Hennes & Mauritz
14 %
Deere & Co
9 %
Illikvida aktier
8 %
Industrivärden
7 %
Castellum
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Wal-Mart Stores
5 %
AP Møller-Mærsk
5 %
Fastighets AB Balder
2 %

Sampo och H&M fortsätter att dansa lite om varandra i listan medan övriga portföljen är oförändrad sedan senast jag presenterade portföljen.