lördag 30 december 2017

Året med H&M

Innan jag ens börjar med årsboksluten är det väl lika bra att sammanfatta året med H&M. Låt oss tvätta byken som det brukade heta i politiken på 80-talet. Detta gamla innehav har sannerligen haft sina prövningar.

Detta har hänt:
Dags att börja växa försäljningen igen!
  • Vid årets ingång bestod portföljen till 13 % av H&M med ett tufft 2016 bakom sig där kursen dalat 16 %. Slutkursen 2016 var 253 kronor.
  • Den 22 januari hade försäljningssiffrorna från december publicerats och jag skrev ett längre inlägg om bolagets strategi och läge gentemot en rad konkurrenter. Det inlägget skulle i princip kunna vara skrivet idag, den syn på bolaget jag hade där har jag fortfarande
  • Den 27 januari köpte jag ytterligare aktier för 233 kronor
  • Den 31 januari hade bolaget släppt en rapport och åkte skjuts på ett lättnadsrally. Jag skrev ett inlägg om bolaget och tyckte lättnadsrallyt var överdrivet, kursen var återigen uppe på 250 kronor
  • Den 27 februari köpte jag ytterligare lite aktier för 236 kronor
  • Den 27 mars köpte jag ytterligare aktier för 233 kronor
  • Bolaget släppte den 30 mars en ny kvartalsrapport och kursen hoppade först upp och sedan ner, försäljningen steg men resultatet sjönk, H&M stängde ovanligt många butiker
  • Den 25 april köpte jag ytterligare aktier för 220 kronor, denna gång var inköpet större, 2-3 ggr större än tidigare månader. 
  • Den 26 april fick vi ett bud på Hafslund, jag sålde direkt och köpte nya H&M för 220 kronor, denna gång motsvarande 0,6 procent av portföljen, dubbelt så mycket som dagen innan
  • Den 10 maj återinvesterades lite utdelningar i H&M för 218 kronor, den 12 maj upprepades proceduren för 217 kronor och den 17 maj blev det samma sak igen, nu för 219 kronor
  • Den 24 maj blev det ett nytt inköp för 226 kronor
  • Den 22 juni köpte jag för 201 kronor
  • Den 29 juni släppte bolaget en ny rapport där försäljningsökningen på blott 5 procent fanns inprisad i kvartalets ras, bolaget steg 3 procent på rapporten. Läser man mitt inlägg var det lite hoppfullt, ingen var nöjd med lageruppbyggnad och försäljningsutveckling men det fanns ändå en del ljuspunkter
  • Den 26 juli köpte jag aktier för 214 kronor
  • Den 28 augusti köpte jag aktier för 206 kronor
  • Mikael Syding gjorde i september en videokommentar om bolaget med 12 punkter som jag skrev ett bemötande inlägg om. Egentligen repeterar jag mest min syn på bolaget som den såg ut sedan januari
  • Den 27 september köpte jag aktier för 221 kronor. Med den uppgången som skett var bolaget nu uppe i 15 % av portföljen och jag satte tillfälligt stopp för inköpen eftersom portföljvikten blivit stor
  • Rapporten den 28 september var en besvikelse och bolaget föll 5 % välförtjänt
  • Den 15 december släpptes försäljningssiffrorna för fjärde kvartalet som visade en försäljningsminskning. Detta kom som en kalldusch för mig och fick mig att revidera min syn på bolaget som uppenbart varit alltför rosig. Jag gjorde därmed en omvärdering av bolaget som gick från toppen av min bevakningslista till en nuvarande position som "rimligt värderad", trots det kraftiga prisfallet
Under denna resa har det funnits gott om duktiga, frispråkiga och färgstarka personer i min både fysiska och bloggosfäriska omgivning (Magnus Andersson, Anna Svahn och Mikael Syding för att nämna några) som repeterat kloka och kritiska synpunkter och gradvis fått rätt gång på gång. H&M har gått kräftgång och den operativa vändningen jag väntat på har inte kommit.

H&M själva har haft svårt att få trovärdighet i sitt budskap. Vds och ordförandes budskap har i princip varit att "de är på bollen", men detta har kritikerna enkelt kunnat stoppa ner i halsen på dem när resultaten uteblivit kvartal efter kvartal.

H&M handlades senast på 169,30 kronor och jag tycker numera att 150 kronor är ett rimligt pris för aktien.  Jag har dock valt att fortsätta äga mina aktier som numera utgör 11 % av portföljen. Ett tag funderade jag på att skära ner till 10 procent, men det vore mest en symbolisk handling så jag avstod. Årets inköp har gjorts mellan 201-236 kronor, men detta är marknaden och faktiskt jag själv ointresserad av, det påverkar inte mina beslut framåt.

Einstein menade ju att idioti var att upprepa samma sak om och om igen och förvänta sig olika resultat. Här sitter jag nu med ett betydande innehav i H&M och är beredd att vänta på en ändring. Precis som för ett år sedan. 

Under ett rätt stormigt år har jag valt att följa min strategi och plan och blivit hårt straffad för det i fallet H&M. Att byta strategi för att ett innehav inte fungerar enligt min plan är dock inte aktuellt.

måndag 25 december 2017

The Wisdom of Crowds

Jag tittar ibland tillbaka på mina "analyser" och konstaterar att de är simplistiska och inte mycket mer än servettkalkyler på stora och komplexa verksamheter med förgreningar som har stora olikheter i karaktäristik. Samtidigt kommer jag ofta i kontakt med professionella analyser som gör ett mycket mer sofistikerat jobb med att bryta ner delar, estimera omvärld och plocka in en rad faktorer som påverkar hela eller delar av bolaget.

Vem är visast, kanske alla?
Som företagare har jag själv gjort mångparameteranalyser av mindre bolag som kan vara aktuella för förvärv. Dessa analyser har tillkommit främst för att övertyga andra; i ett företag måste alla med på båten i ett förvärv, styrelse, ledning, revisorer, personal etc. Att plocka fram servetten gör inte jobbet. Min bild är att dessa mångfacetterade analyser har som syfte att styrka den grundåsikt jag har som står på servetten. Servetten innehåller caset och analysen broderar ut språket och svarar på detaljfrågor.

2004 släppte James Surowiecki boken The Wisdom of Crowds: Why the Many Are Smarter Than the Few and How Collective Wisdom Shapes Business, Economies, Societies and Nations. Boken har fått stor spridning och citeras ofta. Vetenskapligt har den dock fått många mothugg, men det hindrar inte den att ha stor inverkan i hur vi ser på aggregerad information. Huvudtesen är att kollektivet under vissa förutsättningar är bättre på att göra prediktioner än de allra mest välinformerade och intelligenta individerna som ingår i kollektivet.

Inom företagsvärderingen ser jag två exempel på hur detta används:
  • Väldigt fritt tolkat tycker jag mångparameteranalys är ett exempel på detta, där de olika parametrarnas (omsättning per segment, marginaler, säljomkostnader, råvarupriser etc.) utgör ett kollektiv vars olika variationer ska ta ut varandra när de individuella bedömningarna blir lite fel. Därmed blir det aggregerade resultatet rätt. Jag var inne på detta i ett tidigt inlägg om olika analysperspektiv från 2010. (Det inlägget fick en (1) kommengar, hoppas detta väcker mer intresse)
  • Mer exakt är SMEs sammanställning av analytikerestimat en tillämpning där kollektivet förutsätts ha en mer giltig åsikt än de enskilda analytikerna
Jag tycker båda dessa exempel visar upp några av de svagheter som Surowiecki pekar på i sin bok:
  • Homogenitet: deltarna agerar inte oberoende eftersom de har samma sätt att tänka
  • Imitation: bedömningar görs i sekvens och deltagarna påverkar varandra
  • Emotionalitet: känslor av tillhörighet eller grupptryck skapar förskjutningar i hela eller delar av gruppen
De mer sofistikerade analyserna genomförs ofta av sellside- respektive buyside-analytiker med två helt olika syften. En sellside-analytiker tenderar att tolka data så gynnsamt som möjligt för företaget så att en hög värdering kan motiveras. En buyside-analytiker tolkar data i en konservativ riktning för att bygga in flera lager av säkerhetsmarginal i sin analys. Köparen ska ta minimal risk. Ingen av dem tolkar parametrarna som ett kollektiv av oberoende parametrar, utan samtliga delar dras genom samma filter. Därmed blir det aggregerade resultatet skevt i endera riktning.

SMEs sammanställning av analyser är väldigt värdefull för många, men de lider uppenbart av både homogenitet i populationen och imitation. Efter varje rapport kommer analyserna som ett pärlband och det är väldigt lätt att tänka sig att det finns ett mått av imitation dem emellan. Det krävs ett stort mod och konfrontationsvilja från en enskild analytiker för att lämna ifrån sig en analys som kraftigt avviker från de föregående analyserna.

Analytikerkollektivet är också (det är min bild i alla fall) relativt homogent i ålder och i utbildning, vilket innebär att de läst samma läroböcker, lärt sig samma metoder och arbetar med ungefär samma verktyg och underliggande data. Denna homogenitet gör att hela gruppen påverkas av samma inparametrar på ungefär samma sätt och att det lilla kollektivets visdom riskerar vara svagare än enskilda deltagares.

Om man knyter ihop säcken här så tror jag fortfarande, sju år efter mitt inlägg om analysperspektiv, att urvalet av analysparametrar är en konst, att du som köper bolag måste göra läxan själv och att värdet i en detaljerad analys snarare ligger i kunskapen du bygger upp om bolaget, än att du skulle vinna något slags precision i värderingen. Vad säger läsaren?

lördag 23 december 2017

God Jul

Förra årets julsaga var uppskattad och jag funderade länge på att göra en uppföljare, men nu känner jag att mina bloggrannar skött uppgiften med bravur. Det är rim, pyssel och sagor i stugorna. Samtidigt kan jag ibland tycka att verkligheten överträffar dikten i dessa tider av Trump och Bitcoin.

För släkten Lupp är detta en jul där alla blivit ett år äldre och somliga lite mer lomhörda. Förra året blev vi påminda om alternativet när vi blev en person mindre. Årets julhälsning går därför ut lite extra till er som mist någon i år, jag vet vad det innebär och vilka hål det kan lämna under storhelgerna när allt ska vara "som vanligt". Tiden läker alla sår och att samla släkten under julen blir ett sätt att bearbeta tunga händelser.

God jul och god hälsa önskar jag därför till er alla!




Ps.
Om du inte kan få nog av julsagor finns här en till från nådens år 2013.

fredag 22 december 2017

Inköp Skanska

Efter att ha haft Skanska på bevakningslistan i jag vet inte hur många år var det idag dags. 4 % av portföljen placerades i Skånska Cementgjuteriet till ett pris av 170,40 kronor per aktie. Jag skrev en mycket kortfattad analys av Skanska 2010, det kanske är dags att uppdatera den.

Bolaget låg högt, men inte högst, i min bevakningslista. Jag tycker dock det är positivt att få in ett svenskt bolag till i portföljen och även diversifiera lite till nu när Walmart är på väg ut.

Såhär ser portföljen ut efter köpet:

Bolag
Andel
Sampo
14 %
Handelsbanken
14 %
Hennes & Mauritz
11 %
Illikvida aktier
9 %
Castellum
8 %
Novo Nordisk
7 %
Industrivärden
7 %
Deere & Co
5 %
Investor
5 %
BMW
5 %
Skanska
4 %
AP Møller-Mærsk
4 %
Fastighets AB Balder
4 %
Wal-Mart Stores
1 %

Framförallt Deere och Novo fortsätter öka i pris, de har visat sig svåra att hålla på mattan i portföljen. Nu tror jag inte det blir fler transaktioner i år, så sannolikt blir slutförsäljningen av Walmart nästa tillfälle.

För den som vill läsa något matigare än "jag har köpt aktier" rekommenderar jag Sofokles epos till julsaga som publicerades idag. Helvetet har nio kretsar för syndande bloggare! Till sist önskar jag Miljonär innan 30 en extra god jul. Efter att ha underhållit oss i många år gick han i mål idag och kan nu värma nudlar i vasken utan störande element som fasta arbetstider ;-).

onsdag 20 december 2017

Försäljning Walmart

Walmart har under året fått en återupprättelse och ses nu som en allvarlig utmanare till Amazon i USA, om det finns någon sådan. Detta har dock lett till att en av världens största detaljhandelskedjor handlas med P/E 26 i en retailsektor som har stora utmaningar, börskursen har stigit 43 % hittills i år. Att Amazon har utrymme att växa några år framåt är det nog ingen som tvivlar på, men att Walmart på totalen skulle växa jättemycket, och snabbt, verkar i mina ögon orimligt. När man har så stor marknadsandel bör det vara utmanande.

Om bolagets e-handelsdel handlades till P/E 26 skulle nog ingen höja ett ögonbryn, men hela jätten?

Jag sålde därför merparten av innehavet idag för 99,00-99,02 dollar per aktie, dollarn kostade 8,36 kronor. Anledningen att jag inte sålde hela innehavet var att kvarvarande del ligger i en uråldrig depå där jag måste skatta av 15-20 % när jag säljer. Jag tänkte göra denna försäljning efter årsskiftet för att få ytterligare 12 månaders skattekredit.

Såhär ser portföljen ut efter försäljningen:

Bolag
Andel
Sampo
15 %
Handelsbanken
14 %
Hennes & Mauritz
11 %
Illikvida aktier
9 %
Castellum
8 %
Novo Nordisk
7 %
Industrivärden
7 %
Investor
5 %
Deere & Co
5 %
BMW
5 %
AP Møller-Mærsk
4 %
Fastighets AB Balder
4 %
Kassa
4 %
Wal-Mart Stores
1 %

Jag har som synes inte återinvesterat likviden, jag väntar till fredagens månadsinköp. Huvudkandidater just nu är Handelsbanken, Maersk och Skanska. BMW är attraktivast prissatt enligt bevakningslistan men jag vill avvakta någon rapport till innan jag ökar över 5 %. Vad tycker läsarna?

måndag 18 december 2017

Det nya Maersk

Jag har själv inte gjort någon översyn av Maersk här på bloggen sedan 2011. Bloggrannen Långsiktig investering skrev bra om bolaget 2015. Men efter senaste årens omstrukturering är det dags att försöka bedöma och värdera bolaget utifrån dess förutsättningar idag.


Maersk delades förra året in i två divisioner, Energy och Transport där Energy skulle avyttras. Detta är dock bara det senaste steget i renodligen, de senaste åren har bolaget sålt av sina innehav i Dansk Supermarked (Netto), Danske Bank m.m. och delat ut merparten av likviderna till ägarna.

Försäljningen av Energy har pågått under året, Oil såldes till Total, Tankers såldes till Möller-familjens ägarbolag och resterande delar redovisas som tillgångar till salu. Det har dock inte bara varit avyttringar under perioden utan bolaget har även köpt upp tidigare konkurrenten Hamburg Süd.

Containerfrakt är Maersks huvudfokus framöver alltså. Maersk Line var världens största containerrederi redan innan förvärvet av Hamburg Süd. Utöver detta äger Maersk även APM Terminals, en hamnterminaloperatör verksam i 59 länder, Damco, ett logistikföretag som hanterar godset när det lämnat containerfartygen, Svitzer som opererar bogserbåtar, samt Container Industry. Det sistnämnda bolaget producerar containrar, ren fabriksverksamhet alltså.

Synergierna i att äga bogserbåtarna och att själv tillverka containers kan nog diskuteras, det är nästan lite Kampradklass på det sista. Att äga containers kan däremot vara viktigt för att kunna optimera och hantera hela flödet på ett bra sätt.

En enda del av Energy kvarstår som aktiv verksamhet, Supply Service som servar oljeriggar. Denna del kommer säkerligen sättas upp till salu inom kort. Jag har faktiskt lite svårt att förstå varför det inte redan skett. Maersk Drilling som äger och opererar oljeriggar är uppsatt som tillgång till salu.

Hur ska man då värdera Maersk? Resultatrapporterna och kassaflödena de senaste åren är allt annat än muntra, men har ändå inte sänkt bolaget så mycket som man kan tro. Om man tror dessa år är representativa för sektorns avkastning kommande år bör man förmodligen inte köpa Maersk alls.

Ur Maersks Q3-rapport 2017, kapitalallokering och avkastning

Tabellen ovan är saxad ur Maersks niomånadersrapport 2017. Bolagets finansiella mål är att nå en ROIC på 10 % vilket man inte varit i närheten av 2016-2017 som synes. Under perioden 2007-2016 som varit minst sagt utmanande har man nått en genomsnittlig ROIC för transportdivisionen på 6,0 %. Om vi antar en "normal intjäningsförmåga" svarande mot ett ROIC på 7 % ger det ett resultat efter skatt för Transport på 2,24 miljarder USD. Detta motsvarar 14,2 miljarder danska kronor.

Maersk har idag 20,8 miljoner utestående aktier. Transport-divisionen borde alltså kunna leverera en normal vinst på försiktigt räknat 680 DKK/aktie när Energy är helt avyttrat. Till detta kommer försäljningsvärdet av de delar som är till salu nu. Energy plus tillgångar till salu står för 26 procent av investerat kapital. Om vi värderar detta till 26 procent av eget kapital blir det 8 miljarder USD eller 50,9 miljarder DKK, 2450 DKK/aktie.

En relevant fråga är om det är rimligt att "köpa" Maersks värdering av verksamheterna till salu samt kvarvarande Energy. Jag tror att de värderingar vi ser nu stötts och blötts mot marknaden och vi har sett omfattande nerskrivningar de senaste åren. De försäljningar som aviserats ligger på bokfört värde eller en bit högre, men jag är inte optimistisk för Drilling. Jag tror ändå bokfört värde är det bästa närmevärde vi kan hitta idag.

Med en rimlig P/E på 12 för transportverksamheten är då dagens motiverade pris för Maersk 12 * 680 + 2450 = 10 610 DKK. Jag uppdaterar bevakningslistan för att reflektera detta.

Varför ska man överhuvudtaget äga ett bolag inom containerfrakt, en bransch där konkurrenterna investerat ihjäl varandra det senaste decenniet? För mig är det en tro att Maersk ska kunna konsolidera fraktsystemet och skapa konkurrensfördelar genom att äga både hamnterminaler och fartyg. Detta skulle på sikt kunna leda till effektiviseringar och möjligheter att skapa bättre tjänster och lösningar för kunderna, något som skulle kunna minska den rena spotprissättningens betydelse för Maersk och branschen.

Företaget är även aktivt utanför fartygsfrakt, Damco kör till exempel containrar mellan Kina och Frankrike på tåg. Detta är en nischverksamhet, men det är intressant att se att där det finns containers är Maersk verksamt.

En megatrend som skulle kunna tala emot Maersk är robotiseringen. Den kan minska arbetskraftskostnadens betydelse i produktionen och på lång sikt flytta tillbaka produktion närmre konsumtionen, vilket skulle minska fraktbehovet för färdigt gods och reducera de stora fraktflödena till att mer handla om råvaror. Någon sådan tendens har inte synts ännu, men är något att vara vaksam på.

lördag 16 december 2017

Ner från piedestalen

Igår släppte H&M sin rapport för försäljningen över räkenskapsårets fjärde kvartal som slutade den sista november. För första gången sedan jag började följa bolaget visar bolaget en minskande total försäljning. I lokala valutor sjönk försäljningen med 2 procent.

Split perssonality? Bildkälla: Affärsvärlden
Att ett bolag, ett enskilt kvartal visar vikande försäljning är absolut inget konstigt. Jag har uthärdat 25-procentiga försäljningsfall i Deere nyligen och kommit ut ur affären med mycket god avkastning. Men H&M är annorlunda. Jag har under lång tid belönat bolagets kontinuitet och goda historik med högre multiplar och offensivare vinstantagande än något annat bolag i listan. Detta har läsarna (Kalle56 m.fl.) kritiserat mig för men jag har alltid tyckt att det varit motiverat givet att:
  • Bolaget har en fin nettokassa (snart borta), växer billigt (inte längre, när investeringarna i online och distribution skjutit i höjden)
  • Bolaget ständigt tar marknadsandelar i en otroligt tuff marknad
På dessa grunder har jag alltid haft H&M på en liten piedestal dit andra bolag inte varit välkomna. Den första punkten har gradvis, men förhoppningsvis temporärt, avtagit under åren, men den andra punkten har varit intakt. Till igår.

Det kan kanske tyckas överilat men jag menar att detta var en kvalitativ förskjutning som gör att H&M flyttas ner i den normala divisionen där t.ex. Walmart finns. Jag tror fortsatt att bolaget har en intressant framtid i en omnikanalvärld och att den fysiska utbredningen har ett underskattat värde. Men nu blir det rättning i ledet, dvs. P/E 15 och ett försiktigare vinstantagande i bevakningslistan.

Därmed hamnar jag på ett motiverat köppris på 150 kronor, för en gångs skull i linje med många professionella analytiker. Jag har ibland kritiserat analytiker för att deras riktpriser tycks följa aktiepriset med eftersläpning - nu gör jag samma sak. Varsågoda att kritisera i kommentarfältet nedan.

På Twitter, ett forum som knappast medger nyanser, har det senaste året varit högintressant för en H&M-ägare. Den positiva sidan har postat bilder av fulla, fräscha butiker, den negativa sidan har postat bilder av ödsliga, stökiga butiker. Jag har valt att titta på siffrorna och sett ett bolag som tagit marknadsandelar i en tuff bransch, men som kämpat med marginaler och e-handelsutrullning. Nu kliver ett lite annat bolag ut i ljuset i mina ögon, modeproblemet jag befarat tycks direkt farligt och nya lageruppbyggnader är säkert att vänta.

Jag har idag 11 procent av min portfölj i H&M och det är sannolikt att jag minskar mitt innehav nästa vecka, men jag tänkte tillåta mig ytterligare betänketid innan jag bestämmer mig. Liksom Aktiefokus sa på Twitter så börjar ju aktien bli lite intressant enligt denna nya måttstock, men den behöver sjunka en bit till.

Oavsett om jag säljer hela innehavet eller delar av det är jag fortsatt intresserad av H&M och bolaget kommer finnas på bevakningslistan. Jag kommer inte börja posta bittra kommentarer om bolaget. Bara en liten, här och nu: att släppa en rejält negativ kvantifierad nyhet och sedan en icke-kvantifierad positiv om ett externt samarbete (Alibaba) strax därefter, det är Aktietorgetklass.

För den som vill ha en "detta har hänt"-genomgång vill jag tipsa om Aktieingenjörens inlägg från igår.

lördag 9 december 2017

Är allt relativt?

I veckan gjorde jag, lite på skämt, lite på allvar, en undersökning på Twitter. Frågan som ställdes var om en prisstabil portfölj, i ett läge där index faller, är något att vara nöjd eller missnöjd med. Utfallet ser ni i bilden nedan:


Som man kanske kan vänta sig av mina följare blev det en tydlig majoritet för att den relativa avkastningen väger tyngre än missnöjet med bristen på absolut avkastning.

För en trejder som livnär sig på att omsätta sitt kapital i hög takt är det naturliga svaret att man bör vara missnöjd. Negativ eller låg avkastning räcker inte som lön för det arbetet. Om man som jag ligger fullinvesterad över lång tid är det däremot irrationellt att förvänta sig positiv absolut avkastning hela tiden, portföljen kommer svänga upp och ner med index. Mellan dessa strategier befinner sig hedgefonder och andra som försöker balansera dessa båda hänsyn.

Jag är alltså relativt nöjd (pun intended) när min portfölj överträffar index även om den i absoluta termer kortsiktigt faller eller som här, ligger stilla. Vad tycker bloggläsarna?

tisdag 5 december 2017

Inköp BMW & Balder

Idag blev den omviktning som påbörjades igår klar då jag köpte Balderaktier motsvarande 0,6 % av portföljen för 216,50 kronor styck, samt BMW Pref-aktier motsvarande 1,2 % av portföljen för 72,42 euro styck. Euron kostade 9,97 kronor.

BMW låg högst i bevakningslistan. Efter köpen ser portföljen ut enligt nedan:

Bolag
Andel
Sampo
14 %
Handelsbanken
14 %
Hennes & Mauritz
12 %
Illikvida aktier
8 %
Castellum
8 %
Industrivärden
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Deere & Co
5 %
Wal-Mart Stores
5 %
BMW
5 %
AP Møller-Mærsk
5 %
Fastighets AB Balder
4 %

Efter köpet börjar BMW-innehavet se anständigt ut. Jag vill öka lite mer i Balder för att komma upp i 5 %, annars är det H&M som ser attraktivast ut.

måndag 4 december 2017

Omviktning från Deere till BMW igen

När Deere idag tog ytterligare ett kliv uppåt valde jag att åter sälja en del av innehavet, närmre bestämt en tredjedel för 151,97 dollar. Jag sålde även alla stamaktier i BMW för 85,55 euro och köpte istället BMW 3 Pref motsvarande 1,3 % av portföljen, för 72,54 euro per styck. 5 % av portföljen får räcka som exponering mot ett Deere vars värdering jag börjar se som rätt utmanande.

Dollarn kostade idag 8,43 kronor och euron kostade 9,99 kronor.

Jag sitter nu med ca 2 % i kassa som jag tänkte placera i ytterligare några BMW Pref imorgon samt några Balder, om inget ändras. Jag behöver flytta runt lite mellan kontona vilket inte fungerade idag av oklar anledning.

Efter halvt genomförd omviktning ser då portföljen ut såhär:

Bolag
Andel
Sampo
14 %
Handelsbanken
14 %
Hennes & Mauritz
12 %
Illikvida aktier
8 %
Castellum
7 %
Industrivärden
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Deere & Co
5 %
Wal-Mart Stores
5 %
AP Møller-Mærsk
5 %
BMW
4 %
Fastighets AB Balder
4 %
Kassa
2 %

Generellt har portföljens marknadsvärde utvecklats starkt, med någon enstaka plump. Du vet vem du är.

fredag 1 december 2017

Ord mot ord

Nybörjare på börsen har det inte enkelt. Inte nog med att de exponeras för en kaskad av lingo, en mix av redovisningstermer, managementsnack och branschtermer, de ska dessutom ta emot en mängd klämkäcka one-liners som rätt snart visar sig vara självmotsägande.

Vem är bättre skickad att reda ut denna snårskog av begrepp än undertecknad? Möjligen Twitter, så jag bad helt enkelt om hjälp och fick in tips som jag är tacksam för (klicka på länken för att se vem som skrev vad).

Gratis råd visar sig ofta vara korrekt prissatta har jag ofta hävdat. Här är listan jag fick ihop, synpunkter?

TesAntites
Let your winners runDet är aldrig fel att ta en vinst
The trend is your friendInga träd växer till himlen
Fånga aldrig fallande knivarKöp aktier när marknaden faller
Köp när det är billigt
Turnarounds rarely turnBuy when there's blood on the streets
Never bet against the FedRiksbankens prognoser uppfylls aldrig
Sell in May and stay awayDon't try to time the market
Den största risken med aktier är att inte ha några
Cut your losses shortBuy the dip
Buy and hold long term
Buy (more) when others are fearful
Köp stora fina bolagSmå obevakade bolag ger mest avkastning
Diversifiering är viktigtDet är svårt att hålla reda på mer än sju innehav
Värde är vad du får och pris vad du betalarKöp aktier utan strategi och analys med månadssparande
Det finns inga alternativ till aktierDiversifiera i olika tillgångsslag

Som synes är inte alla klockrena, men definitivt motsägelsefulla. Jag tar gärna emot fler tips och fyller på listan. Ha en skön helg!

söndag 26 november 2017

Torslanda By Night

Jag vaknade med en fruktansvärd huvudvärk natten mellan torsdag och fredag och tog ett par tabletter. Medan jag väntade på att de skulle kicka in läste jag en godnattsaga i form av några rapporter och analyser av Torslandas stolthet Amhult 2 AB.

Till skillnad från andra höga makthavare twittrar jag inte under småtimmarna, men igår kväll skrev jag följande tweet:


Jag fick en hel del kommentarer på den tweeten och många önskade en analys av Amhult 2, vilket jag inte kommer göra. Men säger man A kan det vara värt att säga åtminstone lilla b.

Om jag själv fick erbjudandet i tweeten ovan skulle jag ställa mig följande frågor:
  • 5 miljoner? Hur vet du det?
  • Tänker du realisera det värdet? Nej, inte i Amhults fall, då blir följdfrågan: vilken avkastning kan huset ge i form av hyresintäkter?
  • Vad kostar det att bygga kåken?
  • Hur ska bygget finansieras, vad blir min insats i detta?
  • När är bygget klart? På riktigt alltså, när får vi hyresintäkterna?
  • Finns det inte någon tomt i närheten jag kan få köpa för 1 miljon, som du gjorde?
  • Vem är egentligen du, ror du detta i land?
Du som läser detta inlägg kan säkert komma på ett par frågor till. Allt detta är högst relevant i fallet Amhult 2, här säljs ett framtida företag. H&M säljs med 8000 butiker om jämförelsen tillåts.

Självklart är jag inte den förste att räkna på detta. En sammanställning har gjorts av bloggaren Jakten på ekonomisk frihet, mer att läsa finns även hos Snåljåpen och bröderna Henriksons blogg. Här tänkte jag utgå från Jaktens blogg. Jag har inte granskat siffrorna, inte verifierat dem mot rapporter eller något slags data, så läs med en nypa (knytnävsstor) salt

Jakten ger sig på att värdera vad det fullutvecklade bolaget genererar i förvaltningsresultat. Han beräknar att produktionskostnaderna är 820 miljoner kronor för att färdigutveckla fastigheten, vilket kommer tillföra 1 230 miljoner i marknadsvärde. Dessa investeringar kommer tillföra ytterligare 76 miljoner i driftsnetto, han tar inte upp finansieringssidan utan utgår i kalkylen från att intäkterna kan delas på dagens aktier.

En titt i senaste kvartalsrapporten visar att bolaget har 61 % soliditet och räntekostnader på knappt 2 %. Om vi antar att belåningsgraden på kommande projekt höjs till 60 % (som anges som maximal belåning i årsredovisningen) behöver 5,3 miljoner aktier emitteras till dagens kurs och räntekostnaderna ökar med 10 miljoner årligen.

Ett förvaltningsbaserat resultat (exklusive värdeförändringar alltså) 2021 eller när det kan tänkas vara klart blir då 74 miljoner (enligt Jakten) vilket blir 6 kronor per aktie med 12,2 miljoner aktier. Med dagens pris på 61 kronor låter jag läsaren avgöra om det är attraktivt.

Observera att varenda siffra ovan kan vara (och sannolikt är) fel men jag tycker det är denna typ av kalkyl en intresserad investerare bör göra för att värdera framtida Amhult 2, om man är villig att satsa på detta bolag och denna ledning.

Om vi återgår till den sista frågan i min inledande lista med frågor - vem leder detta bolaget - så är min magkänsla att det är engagerade, långsiktiga, seriösa byggare. Men när det gäller finansiering har jag hört en del varningssignaler där nedanstående tweet lite sammanfattar saken:

Företagsekonomi

Så min fråga till dig som investerar i Amhult 2: vad är du beredd att betala för en kassaflödesgenererande enhet som inte existerar ännu? Pälsen är till såld, nu ska björnen skjutas.

Jag är inte intresserad att investera i Amhult 2 utan föredrar bolag med track record, det gäller i alla sammanhang. Detta ska inte ses som en analys utan snarast som en reflektion. Jag hoppas Amhult 2 blir en rungande framgång för alla inblandade. Vad tycker läsarna om detta bygge?

fredag 24 november 2017

Inköp BMW

Idag köpte jag BMW stamaktier för ett belopp motsvarande 0,2 % av portföljen. Köpkursen var 86,52 euro och euron kostade 9,87 kronor.

Valet idag stod mellan H&M och BMW men jag prioriterade det mindre innehavet som även ligger högst upp i bevakningslistan.

Som en parentes twittrade bloggaren Irving Kahn idag att han köpt en fransk underleverantör till bilindustrin. Jag har som sagt investerat i BMW och Mats Qvibergs Öresund har ökat i Bilia. Bilindustrin tycks inte vara död, men kan alla delar i värdekedjan vara bra investeringar?

Efter köpet ser portföljen ut såhär:

Bolag
Andel
Handelsbanken
14 %
Sampo
14 %
Hennes & Mauritz
12 %
Illikvida aktier
9 %
Deere & Co
8 %
Castellum
7 %
Industrivärden
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Wal-Mart Stores
5 %
AP Møller-Mærsk
4 %
Fastighets AB Balder
4 %
BMW
3 %

Deere fortsätter upp, som vanligt. Om jag var rörelsemängdsinvesterare skulle jag ha hela portföljen i Deere, vad kan gå fel? För övrigt ligger nu alla amerikanska bolag jag har på bevakningslistan i det röda området. Bubbla?

onsdag 22 november 2017

Rapport Deere

Idag kom Deere med sin bokslutskommuniké för det brutna räkenskapsåret som slutade den 29 oktober, och uppvisade väldigt stark omsättnings- och vinsttillväxt. Jag sålde ju 25 % av mitt innehav igår med motivationen att "många segrar var tagna" redan i priset, här visade det sig finnas en till seger i alla fall och idag har aktien stigit med 3 % i skrivande stund efter att varit mer än 5 % upp i förhandeln.

Höjdpunkter ur rapporten (fjärde kvartalet mot motsvarande kvartal 2016):
  • Försäljningen ökade kraftigt, totalt 26 %, med 22 % inom agriculture & turf och med 37 % i construction & forestry
  • Intäkterna från JDCC (finansieringen) ökade med 24 %
  • Vinsterna på samtliga områden steg och kraftigare än försäljningen, vinstökningen blev 79 %
  • Prognosen för nästa år är en försäljningsökning på 22 % vilket är i nivå med toppåren 2012-2014, till viss del en förvärvad tillväxt dock
  • Antalet utestående aktier har ökat med 3 % trots återköp under året, och vinst per aktie för kvartalet steg därför något mindre, med 74 %. För helåret blev vinsten för aktien 6,68 dollar vilket är över mitt investeringsantagande på 6,50 dollar vilket självklart är positivt och mer än jag trott inför denna rapport 
Den operativa vändningen för Deere & Co har med andra ord kommit fortare och starkare än vad jag och marknaden trott, efter en rejäl svacka under 2015-2016. Jag har svårt att hitta något svaghetstecken överhuvudtaget i denna rapport.

Jag tyckte att 10 procent var en alltför hög portföljandel för Deere igår, men nu tycks detta bolag i medvind vara på väg dit igen... Gårdagens beslut kostade ca 0,1 procent på portföljens avkastning.

tisdag 21 november 2017

Omviktning från Deere till Balder och BMW

Amerikanska börsen tycks bara kunna gå upp just nu och amerikanskast av alla i detta hänseende är Deere, vars aktier prisat in en rejäl återhämtning från nuvarande rätt trötta jordbrukskonjunktur. Marknaden kan mycket väl ha rätt i detta men jag tycker lite för många segrar är tagna i aktien och valde idag att sälja 25 % av mitt innehav för 138,30 dollar per styck. Deere svarade med att raskt gå upp en dollar till.

Likviderna placerades omgående i mina två minsta innehav för att göra insatserna där mer meningsfulla. Hälften placerades i Erik Selins Balder för 215,40 kronor styck och hälften i BMW 3 Pref för 73,92 euro per styck.

Dollarn kostade 8,42 och euron 9,97 kronor.

Efter denna fjärde affär på fyra handelsdagar (inte precis den frekvens jag eftersträvar) ser portföljen ut såhär:

Bolag
Andel
Sampo
14 %
Handelsbanken
14 %
Hennes & Mauritz
12 %
Illikvida aktier
9 %
Castellum
7 %
Deere & Co
7 %
Industrivärden
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Wal-Mart Stores
5 %
AP Møller-Mærsk
4 %
Fastighets AB Balder
4 %
BMW
3 %

Nu ska jag försöka hålla tassarna från portföljen i några dagar.

måndag 20 november 2017

Handelsbanken B blev A

Idag var det dags att sälja av de Handelsbanken B jag äger i ISK för att ersätta dem med Handelsbanken A. Jag fick 113,80-113,90 per B-aktie och betalade 112,70 per A-aktie.

Media förutspår stora efterdyningar för bankerna i en kommande "bopriskrasch" och detta har sänkt värderingarna på samtliga storbanker, Handelsbanken är inte förskonade. Nya utmanare i form av Avanza lyfts också fram som ett hot. Det blir intressant att se hur snabbt Avanza kan bygga upp en bra bolånestock och om deras tajming är så bra som de hoppas eller så usel som media anser. Jag tror det finns utrymme för en femte universalbank och jag tror det är ett nödvändigt steg för Avanza. Handelsbanken har visat sig motståndskraftig i tidigare kriser och privatbolånen har historiskt aldrig lett till stora förluster, inte ens under fastighetskrisen i början av nittiotalet.

Tyvärr äger jag stora delar av Handelsbankenaktierna i traditionell depå respektive företagsägd depå så det är inte en särskilt stor andel av aktierna som jag kan byta på detta sätt. Å andra sidan är likviditeten i B-aktien så låg att jag flyttar kursen varje gång jag handlar, att flytta alla skulle kräva lite mer finess.

Nu fick jag ungefär 0,2 procent fler Handelsbankaktier "gratis". Svängningarna är inte lika stora som de var för några år sedan, jag gissar att fler fått upp ögonen för att dessa båda aktier brukar pendla runt varandra i pris. Det var i maj jag senast sålde A-aktier för att köpa B, men jag ser nu att jag missade att rapportera detta på bloggen. Den gången sålde jag A för 124,70 och köpte B för 123,15 kronor. Innan dess var det en motsvarande "flipp" i februari.

Portföljen har inte hunnit ändras mycket sedan i fredags, men så här ser den ut:

Bolag
Andel
Sampo
14 %
Handelsbanken
14 %
Hennes & Mauritz
12 %
Deere & Co
10 %
Illikvida aktier
9 %
Castellum
7 %
Industrivärden
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Wal-Mart Stores
5 %
AP Møller-Mærsk
4 %
Fastighets AB Balder
2 %
BMW
2 %

Deere är för övrigt aktien som alltid tycks gå upp, vem gillar inte gröna traktorer?

fredag 17 november 2017

Doppar tårna i BMW

Jag sålde som sagt en del av Walmartinnehavet igår och tog även emot en utdelning från ett H&M som tycks löpa gatlopp på börsen idag.

Idag investerade jag dessa likvider i BMW som jag valt att titta på en del på sistone. Det som lockar är lågt pris per vinstkrona och en hög direktavkastning som BMW med lätthet bör kunna upprätthålla. Jag ser ingen jättetillväxt framför mig, men ibland när man köper billiga aktier händer bra saker som Schloss sa. Eftersom jag fått min fru att köpa lite aktier i BMW häromveckan kände jag mig nästan moraliskt tvingad också...

Merparten av inköpet var BMW3 preferensaktien för 72,72 euro men på ett mindre konto köpte jag även stamaktien för 85,03 euro. Euron kostade 9,98 kronor. Direktavkastningen på preferensaktien är lite speciell i och med att den är 2 cent över stamaktien, det är alltså ingen fast utdelning och preferensaktien har ingen begränsad uppsida. Den är per definition mer värdefull än stamaktien men handlas trots det med en betydande rabatt. Direktavkastningen blir då närmre 5 % för preferensaktien och 4 % för stamaktien.

BMW var högst upp i min bevakningslista.

Efter dagens köp ser portföljen ut såhär:

Bolag
Andel
Sampo
14 %
Handelsbanken
14 %
Hennes & Mauritz
12 %
Deere & Co
9 %
Illikvida aktier
9 %
Castellum
7 %
Industrivärden
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Wal-Mart Stores
5 %
AP Møller-Mærsk
4 %
Fastighets AB Balder
2 %
BMW
2 %

Både Handelsbanken och H&M har haft en svag period på börsen, och därmed har Sampo klivit upp som största innehav. 

torsdag 16 november 2017

Minskning Walmart

Efter några timmars grubblande över att det numera finns rätt mycket framtid i Walmarts aktiekurs valde jag att sälja 20 % av innehavet för 98,48 dollar per aktie. Dollarn kostade 8,39 kronor. Detta motsvarar ca 1,2 procent av portföljen.

Jag hoppas marknaden har rätt i att Walmart har en fantastisk resa framför sig men vågar inte satsa mer än 5 % av kapitalet på denna i mina ögon aningen uppblåsta nivå. P/E 23 för ett bolag med låg ensiffrig tillväxt väcker en del frågor.

Efter försäljningen ser portföljen ut såhär:

Bolag
Andel
Handelsbanken
14 %
Sampo
14 %
Hennes & Mauritz
13 %
Deere & Co
9 %
Illikvida aktier
9 %
Castellum
7 %
Industrivärden
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Wal-Mart Stores
5 %
AP Møller-Mærsk
4 %
Fastighets AB Balder
2 %
Kassa
1 %

De amerikanska aktierna har ökat rejält på sistone, både Walmart alltså men även Deere som inte tycks kunna sluta stiga. För Deere tror jag dock det finns utrymme för positiv operativ utveckling och vill avvakta.

Kassan på 1 % får tillskott av H&M-utdelningen imorgon och jag räknar med att sätta den i arbete under morgondagen.

Walmart växer online

Det är inte ofta Walmart stiger 8 procent på en dag, men innan NYSE öppnade idag släppte bolaget en väldigt stark kvartalsrapport:
  • Försäljningen i jämförbara butiker i USA steg med 2,7 %
  • E-handelsförsäljningen steg 50 %
  • Försäljningen internationellt steg med 4,1 % i dollar eller 2,5 % i lokala valutor
  • Justerad vinst per aktie blev 1 dollar efter justeringar för tre engångseffekter där den största var förtida inlösen av ett obligationslån, dvs. förlusten där kommer leda till lägre räntekostnader framöver
  • Prognosen för justerat vinst per aktie lyftes med 2 % till 4,38-4,46 dollar
I en så långsam bransch som dagligvaruhandel blandad med fackhandel var detta en stark utveckling. Men om man blickar tillbaka och ser på hela året har Walmartaktien nu stigit 41 %, vilket knappast kan förklaras med några starka kvartal. 

Jag tror uppvärderingen hänger ihop med att bolaget alltmer ses som Amazons enda realistiska utmanare i USA. Med förvärvet av Jet.com hösten 2016 fick man uppenbarligen in en katalysator i form av Marc Lore som lyft e-handelssatsningen till en helt ny nivå. Han fyller dessutom funktionen som fixstjärna och evangelist som tycks behövas för att få en tech-värdering på dagens börser. Nu är det en bit kvar till Amazons P/E-tal, men Walmart har definitivt lämnat andra brick and mortar-handlare bakom sig.

Nu väntar vi på att H&M gör samma uppryckning.

lördag 11 november 2017

Köp billigt, sälj dyrt, recension

En del relationer börjar friktionsfritt, andra lite kärvare...

Jag gjorde tydligen ett fantastiskt första intryck när jag frågade författaren om hans track record

Nåja, vi reparerade detta och jag beställde Mattias Erikssons bok "Köp billigt, sälj dyrt - hur du blir miljonär på aktier" förra veckan. Nu har jag läst igenom boken och vill utnämna den till den mest intressanta svenska bok om aktier jag läst sedan Alf Riples "Lögn, förbannad lögn och prognoser".

Det finns en tradition i svenska aktieböcker att i titeln utlova rikedom till läsaren, nästan ännu mer än amerikanska böcker. Som bokköpare får man svälja det och gå vidare. Och om man tar sig över den tröskeln är detta en bok med många värden.

Första delen av boken är den "traditionella" delen om hur värdefullt det kan vara att spara i just aktier, en välskriven del men budskapet är vad man kan hitta hos böcker av Haskel, Hernhag med flera. Nej, denna bok börjar på sidan 79 i avsnittet "Hur spara i aktier".

Här börjar Eriksson, i ett kompakt format, gå igenom bolagsvärdering på en detaljnivå jag inte sett i någon annan svensk bok. Tankarna går istället till Aswath Damodarans "Investment valuation" som jag läser och vars författare flitigt refereras i boken. Detta är alltså en praktiskt inriktad sammanfattning av kurslitteratur i ämnet på den nivå som professionella analytiker tillämpar det.

Eriksson betar i ganska rask takt av ämnen som:
  • Diskonterade kassaflöden, inklusive avkastningskrav och residualvärdering
  • Prognosticeringsmetoder
  • Relativvärdering
  • Kapitalisering av operationell leasing
  • Personaloptioner
  • Bankanalys (guldkapitel för en hobbyanalytiker som mig)
  • Analys av H&M från 2014, jag lämnar inga spoilers om vad han kom fram till, samt analyser av SKF och Electrolux
Allt behandlas med ett effektivt språk. Detta sker på ca 200 sidor så jag som läsare känner ibland att jag kastas mellan ämnena. Men allt tas ner på en nivå där läsaren faktiskt kan flytta in det i ett eget kalkylark och laborera.

Jag lämnar som vanligt aldrig köp- eller säljråd men denna bok fick upp min motivation att doppa näsan djupt i Damodarans teorier igen, och det är ingen helt enkel uppgift.

tisdag 7 november 2017

Rapporter från BMW, Zalando och Maersk

Idag kom tre niomånadersrapporter som intresserade mig: från senaste dagarnas analysobjekt BMW, från portföljbolaget Maersk och från Zalando som många ser som vägvisaren inom onlinemode.

BMWs rapport var relativt svag med ett försäljningstapp för automotive-segmentet som ledde till både lägre omsättning och lägre resultat än föregående år. Totalt sätt steg ändå omsättningen med 0,3 procent men resultatet sjönk med 1,8 procent. Vinsten per stamaktie de senaste tolv månaderna är 11,53 euro.

Aktien föll 2-3 procent på rapporten vilket kan vara skäligt när en positiv resultattrend bryts. Men i mina ögon minskar det inte intresset att titta vidare på BMW.

Dagens rapport visar att Maersk går på mina efter mina, nu i form av nya nedskrivningar av den hårt ansatta Drilling-enheten. Riggarnas värde har skrivits ner med 1,75 miljarder dollar vilket sänkte kvartalsresultatet till -1,5 miljarder dollar. Bolaget säger att man ser en försäljning av Drilling ske inom 12 månader, gissningsvis har man fått göra nedskrivningen i samband med de värderingar som gjorts för försäljningen.

Även APM Terminals tvingades till en nedskrivning på 374 miljoner dollar på grund av "challenging commercial conditions" i vissa hamnar. Göteborg nämns inte men jag har mina misstankar.

Om man ska leta ljuspunkter är det de ökade containerfraktraterna som ledde till att viktigaste affärsområdet, Maersk Line ökade sin omsättning med 14 % och vände till ett positivt resultat. Totalt sett är koncernen dock fortfarande en bra bit från sina finansiella mål och mina egna investeringsantaganden.

Även Zalando gjorde marknaden besviken genom att redovisa en förlust i dagens rapport. Försäljningen ökade med respektingivande 28 % men resultatet föll till -11 miljoner euro, -1 % nettomarginal.

Liksom ett modebolag i min portfölj visar Zalando en lageruppbyggnad som överstiger försäljningstillväxten. Sedan q3 2016 har det stigit med 38 %, sedan årsskiftet 49 %. Borrar man i övriga nyckeltal tycker jag att det är imponerande att marknadsföringskostnaden sjönk med 1,1 procentenheter till 8,6 %, ett tecken på att varumärket stärkts och att fler kunder kommit direkt till sajten, inte via Google eller affiliates.

Kanske ska det stigande lagret och de ökade försäljningsomkostnaderna (+36 %) ses som en offensiv satsning inför julhandeln. Men det återstår att se.

måndag 6 november 2017

Diskonterade kassaflöden och preferensaktien i BMW

Som väntat blev det en hel del skeptiska kommentarer kring gårdagens titt på BMW. Kommentarerna har främst cirklat kring elbilsrevolutionen och delningsekonomi. Dessa båda förändringar, som är påtagliga för alla bilköpare idag skulle jag påstå, är något som kommer förändra biltillverkarnas verklighet framöver.

När jag värderar bolag tittar jag oftast på det väldigt enkla P/E-talet. Men detta bygger på en rimlig kapitalstruktur och en going concern, dvs. att bolaget för överkomlig framtid kan fungera och verka ungefär som idag med inkrementella förbättringar. I ett scenario där det finns tydlig förändring i framtida lönsamhet eller affärsmodell fungerar inte P/E som värderingsmått (jämför gärna med Fingerprint de senaste åren).

Från Twitteranvändaren MangoldX fick jag länken till en artikel av Bob Lutz med titeln "Kiss the good times goodbye". Artikeln kallades av SvD:s Jonas Fröberg "Kanske dem mest betydelsefulla text som skrivits om bilindustrin det senaste decenniet. Och roligaste.". Artikeln är klart läsvärd och har en fördel, författaren har vågat sig på att lägga en prognos för biltillverkarna för de kommande femton åren.

Med en tydlig tidsaxel från någon som förmodligen kan branschen bättre än jag går det faktiskt att göra en diskonterad kassaflödesanalys (DCF) på BMW utifrån de grova antaganden författaren gör. Jag brukar säga att DCF är ett verktyg alla ska känna till men ingen ska använda, men i just sådana här fall är det faktiskt användbart. Om man litar på profetian, om man vågar sätta parametrarna.

Utifrån vad jag utläst från BMW:s årsredovisning och senaste kvartalsrapport har jag alltså gjort en DCF enligt följande:
  • The good times: 2018-2022, tillväxt 5 %/år, marginal 7,5 % (8 % 2017 pga bra resultat hittills)
  • The bad times: 2023-2032, tillväxt -15 %/år, marginal 5%
  • CAPEX-tillväxt som följer försäljningsutvecklingen, vilket betyder att CAPEX > avskrivningarna de första sex åren för att sedan vända och bli mindre
  • Diskonteringsränta 6 %
  • Restvärde på P/S 0,33 (aktien handlas på P/S 0,6 nu)
  • En parameter jag inte tog hänsyn till är att leasingverksamheten binder kapital i snabb takt just nu. Skulle denna utveckling stanna upp talar mycket för att tillväxten skulle bli mindre, samtidigt kan det knappast ses som en upprätthållande CAPEX och därmed är detta kassaflöde "fritt"
Följer man denna utveckling så peakar BMW på en omsättning och resultat på 122 respektive 9 miljarder euro år 2022, för att sedan falla till 24 respektive 1 miljard år 2032.

Nuvärdet för dessa kassaflöden är 57 miljarder euro, nästan identiskt med dagens börsvärde. Man skulle kunna påstå att just detta scenario är inprisat i aktien. Antagandena i denna DCF är lika känsliga och lika enkla att angripa som i alla DCF:er men jag tycker det är intressant att ett i mina ögon rätt radikalt scenario är i princip fullt inprisat i bolagets värdering.

En annan kommentar som dykt upp i kommentarfälten är BMW3-preferensaktien. Detta är en preferensaktie som är lika mycket preferensaktie som Swedbanks om någon minns den. Den beter sig i själva verket precis som en stamaktie, den har inte en cappad uppsida utan dess utdelning är stamaktiens plus 2 cent. 

Preffen är något mindre likvid, men likvid nog för oss småsparare och den handlas 15 % lägre än stamaktierna. Såvitt jag kan läsa i BMWs bolagsordning är den enda skillnaden, förutom preferensen till 2 cents utdelning, att aktien saknar rösträtt. Detta är knappast ett problem för mig och aktien ser därmed mer attraktiv ut än stamaktien.

Bloggrannen Gottodix har skrivit 77 (!) inlägg om BMW som jag tycks missat, det tycks varit en rätt ångestfylld resa att vara ägare i bolaget och mycket handlar om hotet från Tesla etc. 

söndag 5 november 2017

Analys av BMW

Det enklaste sättet att motivera mig till att göra en analys är att visa upp något som är uppenbart "billigt" och europeiska biltillverkare är just nu väldigt lågt värderade oavsett måttstock. Jag fick några timmar över och kollade upp denna sydtyska pärla.

Huvudkontoret i München
Bayerische Motoren Werke AG var enligt Wikipedia världens 12:e största biltillverkare 2015. I en konsumentbransch är det mycket tveksamt att fokusera på marknadstolvan, men BMW har en premiumposition som få och en hög ägarlojalitet. Detta är något vi märkt i Sverige och något som även avspeglas i stark och jämn lönsamhet.

Alla biltillverkare är "billiga" nu, hotade inte bara av disruption där Tesla ses som en vägvisare utan även av moraliska haveri som "dieselgate" och en förmodan att detta inte bara gäller Volkswagen utan även andra tillverkare. Volkswagen har dömts till böter på 4,3 miljarder dollar för sitt dieselfusk och det är sannolikt att även BMW kommer att dömas. Rimligen får den mindre tillverkaren BMW ett lägre straff pga en lägre volym bilar. 4,3 miljarder dollar är mindre än en halv årsvinst för bolaget, jag bedömer skadan på varumärket som betydligt värre.

BMW har tre varumärken inom biltillverkningen, Mini med en premiumposition bland småbilar, BMW med premiumposition inom medelstora bilar och Rolls Royce som, ja, definierar premium. Utöver dessa varumärken säljer man även motorcyklar under varumärket BMW. BMW-bilarna står för ungefär 80 % av fordonsförsäljningen.

Liksom Deere har bolaget en stor finansieringsverksamhet där två tredjedelar av balansräkningen är engagerad. Förutom de 95 miljarder euro på skuldsidan som är kopplad till finansieringen saknar bolaget räntebärande skulder. Cirka halva egna kapitalet backar upp finansieringen vilket jämfört med en bank är väldigt solitt. Krediterna är fördelade på 4,3 miljoner olika kontrakt vilket betyder att största risken är makrofaktorer som utbredd arbetslöshet. BMW riktar sig dock inte till den del av befolkningen som är mest utsatt för den typ av risker och Europa är en kontinent på väg ut ur en kris, sakta men säkert.

Hur klarar sig BMW mot mina investeringskriterier?

Kriterium
Uppfyllt?
Kommentar
Tillräcklig storlek
JA
Market cap är 58 miljarder euro.
Stark finansiell ställning
NEJ
Omsättningstillgångarna, exklusive finansieringstillgångarna är 29 miljarder euro, kortfristiga skulderna är 24 miljarder, totala skulder är 31 miljarder. Det är inte tillräckligt för att klara kriteriet men heller inte svagt - under förutsättningen att man inte drar på sig alltför stora kreditförluster
Intjänings-stabilitet
JA
Vinst varje år de senaste tio åren, låg mycket nära noll 2008-2009 men lyckades ändå
Utdelnings-stabilitet
JA
Utdelning varje år de senaste tio åren, inklusive 2008-2009
Intjänings-tillväxt
JA
Vinsttillväxten senaste tio åren har varit ca 9 procent
Gynnsam ägarbild
JA
BMW kontrolleras av syskonen Quandt där Stefan Quandt är den som taget ledarrollen och kontrollerar bolaget. Tillsammans med sina systrar kontrollerar han 46 % av rösterna

Bilarna är välbyggda och på samma sätt framstår bolaget som ett kompetent bygge utan avarter i finansiering eller på andra sätt.

Bolaget handlas på P/B 1,1 (jfr senaste kvartalsrapporten) och P/E 8,6 på 2016 års vinst. Det finns en stor risk för en engångskostnad kring dieselskandalen men inget som motiverar denna prisbild. Bolaget har dragits med i en allmän skepsis kring biltillverkare, en skepsis som hållit tillbaka aktiepriset i många år. Direktavkastningen ligger idag på 3,9 procent och det finns ordentligt med utrymme att höja utdelningen om bolaget önskar det.

Efter att ha spenderat ett antal timmar med bolagets rapporter framstår det som väldigt köpvärt, men vad tycker läsarna? Vad har jag missat? Jag har inte köpt någon aktie men la till bolaget på bevakningslistan.

torsdag 2 november 2017

Rapporter från Balder och Sampo

Idag var det dags för niomånadersrapporter från två av portföljens mer odramatiska bolag, Sampo och Balder. Båda rapporterna innehöll mycket litet i överraskningsväg.

För Balder noterade jag:
  • Hyresintäkterna i beståndet steg med 1 % jämfört med förra kvartalet och 8 % sedan ett år tillbaka
  • Intjäningsförmågan per stamaktie steg 9 % (sedan q2) till 12,33 kronor. Intjäningsförmågan beräknas med en skattesats på 22 % medan den historiskt redovisad skatt snarare ligger på drygt hälften av det och betald skatt på en tredjedel
  • Den stora förändringen i intjäningsförmåga berodde främst på refinansieringen där preferensaktierna med 6 % utdelning ersattes med hybridlån med 3,1 % avdragsgill ränta. Hybridlånet räknas bara till hälften som lån av rating agencies så räntekostnaden går ner, ratingen går upp, vilket ytterligare driver ner räntekostnaden på nya lån
  • Belåningsgraden är på 48,9 % och räntetäckningsgraden 4,4 gånger. När jag gick igenom fastighetsbolagen 2010 var dessa siffror för Balder >65 % och 1,3 ggr. Det är ingen tvekan om att Selin tagit höjd för en kommande räntehöjning. Samtidigt har räntebindningstiderna ökat från 2,4 till 3,7 år under året och den senaste, icke säkerställda, euroobligationen (500 MEUR) hade fast 1,95 % ränta till 2026
Kort sagt, risk ner, avkastning upp när Selin vänder sitt fokus från kraftig expansion i Sverige till effektiv finansiering. Långtida läsare noterar att jag brukar värdera Castellum på historiskt förvaltningsresultat medan jag tillåter Balder räkna på framtida intjäningsförmåga. I gengäld låter jag udda vara jämnt och använder samma P/E för det betydligt snabbare växande Balder. Om Castellum redovisade intjäningsförmågan lika överskådligt som Balder skulle jag använda den.

Samporapporten innehöll följande (allt mätt i euro):
  • Ifs premier ökade med 4 %, combined ratio ökade något på grund av ökade skador och resultatet föll 2 %
  • Nordeas resultat föll 5 % och var den svagaste storbanksrapporten det här kvartalet
  • Mandatums resultat steg med 20 %. En förmodat stigande räntebana är väldigt goda nyheter för livbolagen, något som gynnar Mandatum, Topdanmark, Storebrand etc.
  • När bolaget nu konsoliderar Topdanmark uppstår en kraftig engångsvinst och detta resultat måste justeras framöver (vilket Sampo också gör i rapporten)
  • Justerad vinst per aktie steg från 0,71 euro till 0,74 euro, rullande tolv månader är den 2,92 euro exklusive orealiserade vinster
Generellt är det små ändringar men bolaget fortsätter prestera med 13,8 % avkastning på eget kapital och hög direktavkastning så Nalles bygge fortsätter vara en positiv komponent i portföljen.

onsdag 1 november 2017

Istället för analys förvirring, rapport från Novo

Sedan semestern spenderades med laxodlingsläsande har jag befunnit mig i en jobbkoma. Jag brukar säga att jag söker bolag som kan klara sig utan mig i tio år för att jag ska kunna fokusera på jobbet. Just nu är det min räddning, jag känner mig "blogglåg". Jobbet har krävt så mycket energi att jag inte kan förstå hur jag hunnit med de inlägg som ändå kommit här på bloggen.

Investeringarna har gått på slentrian och nytillskottet Balder är ett bolag jag haft koll på i många år. Jag tycker inte jag förstår något av vad som pågår på marknaden idag, hänger inte alls med i hejaklacksinvesteringen som pågår på Twitter och vet knappt vad som händer i mina innehav. Tack och lov gjorde den lite yngre Luppen hemläxan hyggligt och innehaven tuggar på med nya all time highs titt som tätt.

Men när jag läser Novos rapport inser jag att hela den investeringen måste byggt på två saker:
  1. Bolaget har en växande kundbas som med bättre mediciner lever längre och behöver mer medicin
  2. Politiska hot som kommit i ljuset är sällan lika farliga som de uppfattas, på samma sätt som latenta outtalade hot kan vara betydligt farligare
... för bolagets rapport är till 2/3 skriven på grekiska. Jag var helt enkelt imponerad av bolaget och bedömde att den politiska risken var mer än väl inprisad. Siffrorna är fullt läsbara och otroligt imponerande, men att bedöma enskilda preparats framtidsutsikter och hur snabbt de behöver växa för att täcka efterfrågefallet på andra preparat har jag inte en chans att lyckas med.

Om ni efter denna långa disclaimer (snabbreferat: jag vet knappt vad jag håller på med) ändå vill läsa mina reflektioner så noterar jag följande, jämfört med samma kvartal 2016:
  • Försäljningen sjönk med 3 %
  • Rörelseresultatet sjönk med 3 %, efter både sjunkande bruttomarginal och ökade försäljningsomkostnader, räddade av ökade "other income"
  • Resultatet efter skatt låg stilla efter ökat finansnetto, men resultat per aktie ökade med 2 % efter återköp. Rullande tolv månader är vinsten per aktie 15,49 DKK, vilket är klart över mitt investeringsantagande om 13,50 DKK som byggde på ett visst vinstfall efter politiskt tryck i USA som inte inträffat
  • Diabetessidan har utvecklats klart bättre än biofarmakologi. De stora framtidspreparaten inom diabetes har utvecklats väldigt väl där storsäljaren Victoza som står för 20 % av försäljningen växt med 15 % i år, samtidigt som Tresiba är på god väg upp med mer än en dubblering. Inom biofarma har ledningen letat förvärv men inte hittat något lämpligt ännu och kommer istället accelerera återköpen
  • På sistone har man fått några trevliga regulatoriska besked från USA där en veckovis GLP-1 semaglutid fått en enhällig rekommendation från en FDA Advisory Committee vilket tolkas som att det kommer få ett godkännande av FDA framöver. Dessutom får man nu på etiketten hävda att Victoza sänker den kardiovaskulära risken för patienten, något som kan stärka preparatets konkurrenskraft ytterligare 
Sammantaget ett inte alltför upphetsande kvartal sett till resultatutvecklingen, men flera goda nyheter framåt. Bolagets utsikter för 2018 formulerades även till "low to mid single-digit growth" både gällande omsättning och rörelseresultat. Jag tolkar detta som 2-6 %, men uppenbarligen vill bolaget inte precisera detta förrän den 1 februari 2018 när bokslutskommunikén presenteras.

Novo är ett fortsatt intressant bolag med en fantastisk position i en rätt trögrörlig bransch med livstidsberoende kunder. Bolaget har en edge mot sina konkurrenter genom att en stor del av den utdelade vinsten faktiskt återinvesteras i grundforskning i huvudägaren Novostiftelsen. Pengar är inte en garanti för framgångsrik forskning, men Novo har bevisat sig kompetenta över tid.

lördag 28 oktober 2017

Index picking

Detta är en krönika som ursprungligen skrevs till Börsveckan men de valde istället att publicera den här. Här återkommer jag till ett ämne som berörts tidigare, men i lite ny tappning.

När W.W. Norton & Company 1973 publicerade boken "A Random Walk Down Wall Street" av Burton Malkiel var det nog ingen som anade att vi fyrtio år senare skulle ha en tredjedel av fondmarknaden i indexfonder. Moody's förutspår att indexfonder går om aktivt investerande fonder i USA 2024.

Utvecklingen har drivits på av ett antal faktorer men framförallt den stora besvikelse aktivt placerande fonder varit för allmänheten under alla år. Efter höga avgifter och medioker avkastning där kollektivet haft svårt att följa index har marknadsföringen av väsentligt billigare indexfonder varit väldigt enkel.

Men vad är egentligen en indexfond? Utvecklingen har drivit fram många sådana fonder, men även antalet index har exploderat till den grad att det idag finns fler index än aktier. Ett index är en statisk viktning mellan en uppsättning aktier som justeras regelbundet, oftast 1-2 gånger per år. En indexfond tar emot medel från sina kunder och placerar enligt denna fördelning, väldigt enkelt.

Det man behöver komma ihåg är att index konstrueras av tänkande människor. Ibland innehåller de bolag inom en viss sektor, ibland likaviktas de, ibland tar man in många bolag, ibland få. Detta är en halvt mekaniserad form av stock picking, och vad talar för att dessa klarar sig bättre än andra?

Fondkunder börjar idag, lite yrvaket, märka att olika index presterar olika bra. Då uppstår behovet att vikta ihop olika index "man tror på". Plötsligt har den passiva investeringsfilosofi Malkiel skrev om 1973 gått hela varvet runt till ruta noll, stock picking har blivit index picking.

I ett avseende är indexfonder helt överlägsna aktivt förvaltade fonder. De spelar alltid oavgjort. De jämförs alltid med sitt eget index och kan alltså inte misslyckas. Detta är en enorm marknadsföringsfördel, men vad ger det dig som sparare om du valt fel index?

Min poäng med allt detta är att indexinvestering kanske inte är den gratis lunch som det alltid målas upp som. Jag rekommenderar ibland nära och kära att investera i ett brett index, men framgången ligger i att det stimulerar ett sparande och en passivitet som gynnar de allra flesta lekmän. För oss som hellre tittar på enskilda bolag finns ingen anledning att vara avundsjuka. Vi kan skapa vårt eget index om det känns bättre.

onsdag 25 oktober 2017

Inköp Balder

Idag blev det ytterligare ett inköp i Balder för 0,2 % av portföljen. Priset har fallit något efter mitt första inköp för några veckor sedan och kursen idag var 211,70 kronor. H&M låg högre i bevakningslistan men jag prioriterade just nu att bygga upp innehavet i Balder.

Efter inköpet ser portföljen ut enligt nedan:

Bolag
Andel
Handelsbanken
15 %
Sampo
14 %
Hennes & Mauritz
14 %
Deere & Co
9 %
Illikvida aktier
9 %
Industrivärden
7 %
Castellum
7 %
Novo Nordisk
7 %
Investor
6 %
Wal-Mart Stores
6 %
AP Møller-Mærsk
5 %
Fastighets AB Balder
2 %

Sedan senast har Handelsbanken fallit tillbaka något medan Walmart, Novo och Deere ökat i pris.